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Economía

07/10/2013

Se profundiza la sangría de reservas

Para la consultora Ecolatina, el BCRA cerraría el año como vendedor neto de divisas en el mercado oficial.
BCRA. Las reservas locales, a contramano de la región.
BCRA. Las reservas locales, a contramano de la región.
RESERVAS. Siguen en picada abajo.
RESERVAS. Siguen en picada.

Ecolatina difundió un estudio global sobre las reservas argentinas. De acuerdo al informe, las mismas vienen contrayéndose desde mediados de 2011. Sin embargo, en 2013, el ritmo de caída mensual se profundizó. De hecho a mediados del presente año, las reservas totales ya acumulaban una merma de 15%, ubicándose en torno a US$ 37.000 millones.

# Introducción

La fuerte erosión de las reservas internacionales en los primeros nueve meses del año superó el más pesimista de los pronósticos. Desde comienzos de 2013 cayeron de manera ininterrumpida -a excepción de julio, que consiguieron mantener su nivel-, acumulando en lo que va de 2013 una merma de más US$ de 8.400 millones (-19,5%).

Las presiones cambiarias y la necesidad imperiosa de frenar el drenaje de reservas llevaron al Ejecutivo a prorrogar por tres meses el régimen del blanqueo de capitales que comenzó a regir en julio, aún pese al escaso éxito que presentó en su primera etapa.

En este sentido, la incertidumbre política y la falta de confianza hicieron mella sobre el resultado del blanqueo, que entre julio y septiembre reunió sólo US$ 368 millones, menos del 10% del monto previsto. De esta manera, los objetivos perseguidos por los instrumentos creados a través del régimen de exteriorización de capitales aún no han cumplido sus metas.

El Certificado de Depósito para Inversión (CEDIN) apenas logró dinamizar el sector inmobiliario y estuvo lejos de anclar las expectativas sobre las cotizaciones alternativas del tipo de cambio oficial. Mientras que el monto suscripto vía el Bono Argentino de Ahorro para el Desarrollo Económico (BAADE) -tan sólo US$ 26 millones- mostró un valor muy desdeñable como para dar aire a las reservas internacionales del BCRA.

Pero más allá de la discusión acerca de la capacidad del blanqueo de revertir los resultados de la primera instancia y apuntalar el frente cambiario, la decisión de prorrogarlo revela la preocupación del Ejecutivo en torno a la trayectoria del stock de reservas en poder del BCRA para hacer frente a la creciente demanda de divisas del sector privado.

En tanto y en cuanto sigan sin atacarse los problemas de origen (elevada inflación, atraso cambiario, déficit fiscal y energético, etc.), y se sigan tratando únicamente los síntomas (pérdida de reservas y aumento de la brecha cambiaria), los desequilibrios perdurarán.

#La preocupante tendencia de las reservas internacionales

Si bien las reservas vienen contrayéndose desde mediados de 2011, este año el ritmo de caída mensual se profundizó. Ya en el primer trimestre la velocidad de la merma fue elevada, con una caída de U$S 2.844 millones (promedio mensual de casi US$ 1.000 millones), principalmente por la reducción en US$ 1.244 millones de los encajes bancarios y la venta neta de divisas del BCRA por US$ 260 millones.

En el segundo trimestre, período típicamente más favorable para las reservas por la liquidación de la cosecha gruesa, la merma se intensificó: entre abril y junio el activo del BCRA se redujo en US$ 3.441 millones (-US$ 1.150 millones promedio por mes).

Si bien entre abril y junio el BCRA logró hacerse de dólares vía compras en el mercado de cambios formal (+U$S 1.530 millones) producto de mayores liquidaciones de la agroindustria (+21% i.a.), ello estuvo contrarrestado por diversos shocks exógenos. Por un lado, la autoridad monetaria canceló la totalidad de la deuda de corto plazo con el Banco de Francia (US$ 3.000 millones), aprovechando el mayor excedente estacional de divisas. Por el otro, la caída de la cotización del oro imprimió una baja adicional en las reservas (-US$ 754 millones).

De hecho, dejando de lado estos factores, las reservas netas -definidas como el stock total descontado de oro, DEGS, encajes y deuda de corto plazo- se mantuvieron estables en el segundo trimestre (en torno de US$ 23.500 millones).

Sin embargo, para mitad de año las reservas totales ya acumulaban una caída del 15%, ubicándose en torno a US$ 37.000 millones. A esto se le sumaron tensiones en el mercado paralelo que alcanzaron su pico en mayo, por lo cual el gobierno decidió lanzar el blanqueo de capitales (junto a cierta suba en las tasas de interés y el anuncio de la negociación de un swap de reservas con China).

Pese a ello la sangría de dólares continuó: en el tercer trimestre las reservas se redujeron US$ 2.010 millones, finalizando el período por debajo de US$ 35.000 millones. Si bien se esperaban dificultades durante estos meses -en septiembre se realizó el pago del BONAR VII, por US$ 2.070 millones-, lo sorpresivo (y alarmante) fue la elevada venta de divisas. A partir de julio el BCRA abandonó la posición compradora en el mercado de cambios formal, vendiendo divisas por US$ 1.660 millones.

Ello contrastó con la situación del tercer trimestre del 2012, cuando el Central adquirió US$ 575 millones con un monto de liquidación de divisas de la agroindustria similar al de este año.

Este fenómeno pone en evidencia la dificultad del BCRA para hacerse de divisas en el mercado formal, fundamentalmente por la creciente demanda, ya sea por el deterioro del superávit comercial (el saldo cayó 32,5% i.a. en los primeros ocho meses del año) como por el creciente déficit de la cuenta de servicios (el rojo del primer semestre equivale al de todo 2012).

En este contexto se enmarca la decisión del Ejecutivo de prorrogar el régimen de exteriorización de capitales hasta fin de año, con la novedad de que se mejorarían las condiciones del BAADE (se eliminaría el encaje del 30% exigido a los capitales que ingresan al país por este mecanismo) para hacerlo más atractivo y captar mayores suscripciones. En este sentido, el ingreso de dólares vía BAADE tiene un efecto positivo más prolongado sobre las reservas del BCRA, dado que el bono vence a mediados de 2016, mientras que el CEDIN puede redimirse inmediatamente después de su aplicación.

De cualquier manera, difícilmente la prórroga del blanqueo consiga revertir la tendencia decreciente de las reservas, dado que no soluciona el fuerte deterioro del flujo de dólares generado por el atraso cambiario y por la falta de entrada de dólares financieros.

Si el BCRA no resuelve la pérdida de competitividad ni modera la brecha cambiaria difícilmente consiga frenar la tendencia declinante del comercio de bienes –potenciado por el estrangulamiento del sector energético- y el creciente déficit por servicios (de turismo, fundamentalmente). De la misma manera, la falta de alternativas de ahorro en moneda local a partir de tasas de interés reales negativas continúan fomentando la dolarización de portafolios.

A ello se suma el cierre de la Cuenta Capital: el cepo cambiario frenó la salida de capitales vía atesoramiento de dólares a través del mercado formal pero al mismo tiempo puso una barrera al ingreso de divisas dada la imposibilidad de reenviar utilidades al exterior. La conjunción de estos factores llevó no sólo a que las reservas alcancen los mismos niveles que a comienzos de 2007, sino que en proporción del PBI representen ahora menos de la mitad que en aquel entonces (8% vs. 18%). Además, en meses de importaciones el ratio se redujo de 12 a 6 meses.

En función de esta situación, nuestras perspectivas para las reservas continúan siendo a la baja: para fin de 2013 proyectamos una caída de casi US$ 10.000 millones. Así, no sólo sería la tercera caída consecutiva anual -cepo cambiario mediante-, sino también la mayor.

Más aún, es probable que este año el BCRA cierre su posición como vendedor neto de dólares en el mercado de cambios formal por primera vez desde 2008. De hecho, en lo que va del año acumula ventas por US$ 500 millones.

# Conclusiones

Si bien para el próximo año el Ejecutivo podría disponer de ciertas herramientas para moderar el deterioro de las reservas, como un nuevo préstamo del Banco de Francia / BIS, el aumento de la cuota parte del FMI (DEGS) y los convenios con empresas particulares (por caso, Chevron), que conjuntamente podrían aportar en torno a US$ 5.000 millones al activo del BCRA, sólo serían paliativos puntuales.

En la medida en que no se resuelvan los problemas estructurales mencionados, las reservas registrarán un año más de caída, en un contexto ya de por si complicado debido al progresivo deterioro del poder político del oficialismo y un déficit fiscal que hará aún más difícil solventar dicho contexto.

7-10-2013

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