El Gobierno insiste con que "sobran dólares" pero el mercado cree que se frena el viento de cola
Ante la caída de ingresos de divisas y crecientes presiones cambiarias, crecen las dudas sobre la sostenibilidad de la acumulación de reservas y el rumbo de la política monetaria. Analizamos qué está viendo el mercado que el Ejecutivo parece no querer reconocer.
El mensaje oficial es claro y repetido: "sobran dólares". Desde el Ministerio de Economía hasta la Casa Rosada, la narrativa es que la liquidación de exportaciones y el superávit comercial están permitiendo acumular reservas de manera cómoda. Sin embargo, en la City el clima es otro: crecen las dudas sobre si el "viento de cola" de los primeros meses del año se está frenando y qué herramientas tiene el BCRA para manejar la volatilidad que ya se siente en el mercado de cambios.
Pongamos números. Según datos del BCRA al cierre de la semana pasada, las reservas netas siguen en terreno negativo (alrededor de -5.000 millones de dólares según estimaciones privadas), aunque las brutas mostraron una recuperación de más de 8.000 millones en lo que va del año. El problema es que ese flujo se está desacelerando: los ingresos por exportaciones agropecuarias vienen más lentos por la sequía residual y por precios internacionales que ya no acompañan como en 2024. Al mismo tiempo, la demanda de dólares por parte de importadores empieza a despertar a medida que la economía muestra señales de rebote.
"El mercado está empezando a testear si el esquema actual es sostenible", explica un operador de una ALYC grande que prefiere no ser nombrado. La brecha entre el dólar oficial y los dólares financieros (MEP y CCL) volvió a ampliarse por encima del 30% en las últimas ruedas, un nivel que no se veía desde febrero. Eso suele ser un termómetro de desconfianza: cuando el carry trade en pesos rinde menos atractivo o cuando aparecen dudas sobre la capacidad de intervención del BCRA, los inversores buscan cobertura.
Desde el punto de vista de la política monetaria, el Gobierno enfrenta un dilema conocido. Por un lado, mantener altas tasas de interés en pesos (la tasa de pases del BCRA ronda el 40% nominal anual) para sostener el carry y evitar una corrida. Por el otro, la necesidad de bajar tasas para no seguir ahogando la actividad económica. El último dato de inflación mensual por debajo del 3% le dio algo de aire, pero los analistas advierten que la desaceleración puede ser transitoria si no se corrige el atraso cambiario.
Lo que muchos asesores no te van a decir en público es que el "viento de cola" de los primeros meses tuvo tres componentes que ahora se están diluyendo: liquidación anticipada de exportaciones por el "dólar blend", un contexto internacional de commodities relativamente favorable y, sobre todo, la confianza inicial que generó el ajuste fiscal drástico. Esa confianza se está erosionando a medida que se acerca el momento de definir el crawling peg de 2% mensual y se discute cómo salir del cepo sin generar una devaluación descontrolada.
Mirémoslo desde el lado del inversor concreto. Si tenés un portafolio con exposición en pesos (ya sea en FCI money market, cauciones o bonos cortos), conviene separar dos cosas: el riesgo de devaluación y el riesgo de inflación. Hoy el mercado está empezando a precio una mayor probabilidad de que el BCRA tenga que intervenir más fuertemente en el MULC (Mercado Único y Libre de Cambios) en los próximos meses. Eso explica por qué los bonos soberanos en dólares mostraron algo de debilidad y por qué el riesgo país volvió a coquetear con los 1.300 puntos básicos.
Desde el lado de las reservas, el BCRA viene comprando dólares en el mercado oficial a un ritmo menor al de enero-febrero. Fuentes del mercado estiman que en las últimas dos semanas las compras netas apenas superaron los 100 millones de dólares diarios en promedio, lejos de los picos de 300 millones que se vieron en marzo. Y el agro no va a dar mucho más este año: las proyecciones de la Bolsa de Cereales de Buenos Aires ya recortaron la cosecha de soja y maíz por problemas climáticos.
La pregunta más útil que puede hacerse alguien antes de tomar posición no es "cuánto dólar me conviene comprar", sino "qué escenario de política cambiaria estoy descontando". El Gobierno insiste en que el superávit comercial de 2025 va a ser incluso mayor que el de 2024 (proyectan u$s 15.000 millones), pero analistas privados como Orlando Ferreres o la Fundación Mediterránea ya están bajando esas proyecciones a u$s 10.000-12.000 millones.
Conviene mirar también el contexto regional. Países como Brasil y México están lidiando con sus propias presiones cambiarias, pero con herramientas distintas: tienen reservas netas positivas y pueden jugar con tasas de interés sin el cepo de por medio. Argentina no. Por eso cada declaración oficial sobre "dólares que sobran" genera más ruido que otra cosa en los escritorios de trading.
En síntesis, el viento de cola no desapareció, pero claramente perdió fuerza. El desafío del Gobierno es pasar de una fase de ajuste y confianza inicial a una de crecimiento sustentable sin generar nuevas inestabilidades cambiarias. Para el inversor, eso significa que diversificar (tanto en instrumentos como en monedas) sigue siendo la mejor defensa. Porque, como siempre en Argentina, el riesgo regulatorio y cambiario termina dominando sobre el resto de los riesgos de mercado.
