Desregulación de la CNV: ¿llegará la ola de emisiones que esperan los mercados?

La Comisión Nacional de Valores (CNV) aprobó una serie de modificaciones al régimen de emisión de títulos privados que, según los actores del mercado de capitales, podrían destrabar una ola de colocaciones de acciones y obligaciones negociables (ON) en los próximos meses.

El cambio central es el paso de un control previo exhaustivo a un esquema de revisión ex post. Lo que antes podía demorar hasta seis meses de idas y vueltas regulatorias ahora se reduce, en promedio, a una semana. La CNV fiscalizará los prospectos y la información entregada una vez que los papeles ya estén en el mercado, con facultades para suspender operaciones o aplicar sanciones si detecta irregularidades.

Desde la Bolsa de Comercio de Buenos Aires y las principales ALYC se interpreta esta medida como un paso concreto hacia la desregulación prometida por el gobierno de Javier Milei. “Es el tipo de señal que los inversores institucionales y family offices venían pidiendo”, comentó un operador de un banco local que pidió no ser identificado. En los últimos años, el mercado de capitales argentino había quedado prácticamente congelado para las emisiones privadas: solo las grandes empresas con acceso al dólar MEP o a financiamiento internacional lograban colocar deuda en condiciones razonables.

Sin embargo, conviene mirar el contexto real antes de celebrar. La mayoría de las pymes argentinas —el segmento que más podría beneficiarse de un mercado de capitales vivo— se encuentra hoy en modo supervivencia. Con costos en pesos disparados por la devaluación y la corrección de tarifas, ventas reales estancadas y una tasa de interés real positiva que encarece cualquier endeudamiento, pocas empresas están pensando en expandir capacidad productiva o en financiar proyectos de largo plazo.

“La desregulación es bienvenida, pero no alcanza si no hay demanda de fondeo ni oferta de capital dispuesto a tomar riesgo argentino”, resume un analista de un fondo de inversión con foco en mid caps. Los números de 2024 lo ilustran: las emisiones netas de ON privadas cayeron más de 60% respecto a 2022, y las colocaciones de acciones fueron prácticamente nulas fuera de operaciones de recompra o canjes.

El antecedente más cercano es lo ocurrido en Brasil entre 2016 y 2019, cuando la CVM (equivalente brasileño de la CNV) simplificó trámites y permitió el uso de shelf registration (registro automático). La cantidad de emisiones creció, pero el verdadero despegue recién llegó cuando la tasa Selic bajó y el real se estabilizó. Algo similar se vio en Chile tras la reforma de la CMF en 2018. La lección es clara: la facilitación regulatoria es condición necesaria pero no suficiente. Hace falta un ciclo de confianza y de tasas externas favorables.

En el caso argentino, la variable clave sigue siendo la macro. Mientras el BCRA mantenga tasas altas para anclar expectativas y el Tesoro compita fuertemente por pesos en licitaciones semanales, el crédito privado —tanto bancario como vía mercado de capitales— seguirá escaso. Además, los inversores locales todavía recuerdan los defaults selectivos de 2020 y la reestructuración de deuda bajo ley local. La cicatriz de confianza tarda en cerrarse.

Desde Washington, el FMI ha señalado en sus últimos informes que el desarrollo del mercado de capitales doméstico debería ser una prioridad de segunda generación para Argentina. El organismo observa que, en la mayoría de los emergentes que lograron estabilizaciones duraderas (Perú post-Fujimori, Colombia en los 2000, Uruguay después de 2002), un mercado de deuda corporativa líquido actuó como amortiguador contra shocks externos.

Por ahora, la reacción del mercado fue tibia pero positiva. El Merval subió 2,8% el día del anuncio y los volúmenes en cedears y bonos soberanos mostraron algo más de actividad. Sin embargo, los grandes colocadores institucionales —fondos de pensión, compañías de seguro y family offices— siguen esperando señales más concretas en materia cambiaria y fiscal antes de comprometer capital fresco en emisiones locales.

La CNV, por su parte, se comprometió a publicar un nuevo manual de mejores prácticas y a reforzar la división de supervisión de mercado para que el esquema ex post no derive en impunidad. El desafío será equilibrar agilidad con protección al inversor minorista, un equilibrio que en la Argentina histórica no siempre se ha logrado.

En síntesis, la desregulación abre una ventana. Si la estabilización macro se consolida y las tasas locales bajan de manera sostenible, es probable que veamos un rebote gradual de emisiones en el segundo semestre de 2025 y especialmente en 2026. Si la coyuntura sigue siendo contractiva, el anuncio quedará como una buena intención regulatoria que no encontró piso económico para materializarse. Como tantas veces en la historia reciente, la macro manda.